Во время этого спада я написал для веб-сайта MSN Money несколько статей, посвященных тому, как трейдеры справляются с убытками. К моему удивлению, статьи эти задели читателей за живое, и многие из них написали мне о крахе своих финансовых планов. Некоторые поведали жуткие истории о том, как у них на глазах исчезали их пенсионные сбережения. Если до этого они с нетерпением ждали прихода своей золотой поры, то теперь оказались перед перспективой возвращения к работе и/или серьезного урезания пенсионных планов. Они, как и Кен, сложили свой эмоциональный и финансовый капитал в одну корзину. Теперь, когда корзина опрокинулась, их ожидало зловещее будущее.
Как же эти читатели реагировали на сложную комбинацию риска на рынках и неуверенности в умах? Никто из них не делал ничего. Некоторые прямо сообщали мне, что больше не могут видеть котировки акций в газетах.
«Я не могу купить, – признавался один читатель, – а продавать слишком поздно. Все, что мне остается, это держаться и ждать, пока цены снова пойдут вверх».
В то время, когда он писал эти строки, цена акций в его самом большом пакете упала с $75 до $35. За несколько месяцев сбережения всей его жизни уменьшились на 50 %.
Но еще через несколько месяцев эта акция – фаворит Уолл-стрит и ключевой компонент большинства крупных, ориентированных на рост взаимных фондов – торговалась уже по $16. Моему читателю теперь нужен был более чем четырехкратный рост только для того, чтобы вернуться к былому максимуму.
Еще через некоторое время рынок действительно энергично отскочил. Акция читателя подтянулась, немного перевалив за $20. Однако, когда я проверял ее в последний раз, она застыла едва выше своих минимумов. Не предпринимая ничего, этот инвестор последовал самым опасным из всех курсов. На рынке не может не быть решений. Каждое решение держать длинную или короткую позицию уже является принимаемым сейчас решением о покупке или продаже.
Если вы держите позицию, которую никогда не стали бы открывать как новый ордер, то весьма вероятно, что вы держите ее скорее по психологическим причинам, чем по логическим. Решение держать часто представляется как непринятие решения, хотя в действительности это активный выбор с целью фиксации позиции. Точно так же Кен не просто уклонялся от выбора в отношении учебы, а принял активное решение не учиться. Как моему читателю стало невыносимо видеть котировки в газетах, так и Кену стало невыносимо открывать учебники.
Передовые исследования Эймоса Тверски и Дэниела Канемана помогают понять смысл феномена «олень в свете фар». Они нашли, что большинство людей склонны избегать риска, когда речь идет о прибыли, но принимают риск, когда сталкиваются с убытками. В примере, приведенном в книге Скотта Плауса «Психология оценки и принятия решений» (The Psychology of Judgment and Decision Making)[4], участникам опыта дают $1000 и предлагают выбрать между 50 %-ным шансом выиграть $1000 или гарантированной прибылью в $500. Последнее выбирают 84 % участников. Если, однако, им предлагают сценарий, в котором дают $2000 и выбор между 50 %-ным шансом потерять $1000 и 100 %-ной потерей $500, то почти 70 % выбирают более рискованный первый вариант. Короче говоря, люди намного более склонны рисковать ради уменьшения убытка, чем ради увеличения прибыли.
Именно из-за этой психологии на рынке обрезается так много выигрышных позиций и продлевается так много проигрышных. Кен, как и читатели, отвечавшие на мои статьи в MSN Money, слепо выбирает более рискованную ставку из-за неспособности принять нереализованный убыток. Впав в оцепенение, он выбирает нечто противоположное подходу, ориентированному на решение, – продолжает делать то, что не работает.
Проблема заключается в том, что стратегии, применяемые людьми для управления неопределенностью, часто вступают в конфликт со стратегиями, необходимыми для управления объективными рисками. Для стороннего наблюдателя поведение инвестора, перестающего следить за ценами, когда рынок идет против него, и студента, бросающего учебу, когда он терпит неудачу, выглядит пагубным, даже мазохистским. С эмоциональной точки зрения, однако, их бездеятельность совершенно объяснима. Они защищают свои души, а не портфели или табели успеваемости. Как дети, которые надеются спрятаться от домового, натягивая на голову одеяло, они надеются заставить неприятные факты исчезнуть, не допуская их в сознание.
Удивительно, как часто пагубные поведенческие модели применяются при неудачных попытках управлять риском и неопределенностью в угрожающих ситуациях. Два года назад я познакомился с молодым человеком по имени Боб. Он отчаянно пытался подыскать себе девушку. За год с лишним у него состоялось несколько случайных встреч, но ничем серьезным они не завершились. Наконец Боб встретил особу, которая ему понравилась. Она поболтала с ним после занятий и, кажется, тоже заинтересовалась. Он был в восторге и не переставая думал о ней.
На вечеринке в следующий уик-энд они снова увиделись. Что сделал Боб? Ничего!
Почему?
– Она разговаривала с другими людьми, – объяснил Боб, – и я решил, что ей со мной общаться неинтересно.
– И что же вы сделали? – спросил я.
– Ушел. Не хотелось получить еще один отказ.
Два года спустя Боб снова обратился за консультацией. Он завел-таки отношения, но они его не удовлетворяли. Уже целый год он знал, что его подружка изменяет ему, но не мог разорвать с ней отношения. Как подопытные Канемана и Тверски и подобно Кену, Боб пытался защитить чувство собственного достоинства, делая все что угодно, лишь бы избежать ощущения потери. Молодой человек, слишком боявшийся заговорить на вечеринке с подававшей ему надежды женщиной, оказался перед лицом намного более травмирующего отказа из-за того, что слишком боялся потерять женщину, лишавшую его всех надежд.
Решения и неопределенность
Оказывается, нежелание Боба принять потерю является частью намного большего набора когнитивных и эмоциональных предубеждений, влияющих на торговые решения. Растущее количество исследований в области поведенческих финансов помогает трейдерам лучше понимать эти искажающие факторы и их потенциальное воздействие на то, как трейдеры воспринимают рыночные события.
В своей книге «За порогом страха и жадности» (Beyond Fear and Greed) Херш Шефрин обобщает два главных отрицательных фактора, влияющих на трейдеров.
1. Эвристически направляемые предубеждения. Трейдеры создают эмпирические правила, помогающие им понимать и предсказывать события, но оказываются в ловушке из-за несовершенства эвристики. Многие из принятых среди трейдеров аксиом, таких как недоверие к снижению рынка на малом объеме и концепция «тренд – твой друг», являются просто удобными эвристическими правилами, которые, к сожалению, не выдерживают проверки под микроскопом тестирования. Во время периодов неопределенности на рынках трейдеры особенно склонны цепляться за такую эвристику. Первые годы нового тысячелетия доказали опасность подобной стратегии – когда трейдеры следовали за эвристическим правилом, связывающим высокие уровни индекса краткосрочной торговли (TRIN), или индекса Армса, с высокой прибылью на движении вверх. Благодаря тому что акции компаний с большой капитализацией в течение 2001 и 2002 гг. распродавались интенсивно, очень высокие значения TRIN сменялись еще более высокими, за которыми следовало существенное снижение, особенно среди выпусков Nasdaq.
2. Зависимость от представления. Форма или способ представления ситуации влияет на то, как люди реагируют на ситуацию. Превосходным тому примером является уклонение от риска со стороны подопытных Тверски и Канемана. Как показало исследование Терренса Одина, трейдеры, только что проведшие несколько успешных сделок, вслед за этим склонны открывать более рискованные сделки, поскольку чувствуют, что теперь играют на «деньги заведения». Совершенно обычное дело – наблюдать, как трейдеры принимают стратегии управления капиталом, которые действовали в их недавних сделках. Это побуждает их становиться самонадеянными и импульсивными после выигрышей и излишне осторожными и не расположенными к риску после проигрышей.
Хороший пример того, как оба эти предубеждения проявляются в трейдинге, можно извлечь из сделок на прорыве. Распространенное среди трейдеров эвристическое правило гласит, что за прорывом из диапазона следует тренд в направлении прорыва. Зависимость от представления, однако, помогает определить, что фактически трейдеры понимают под прорывом. Я провел опыт над рядом трейдеров, используя графики идентичных рыночных данных, построенные на различных шкалах. Точки, в которых трейдеры визуально идентифицируют прорыв, изменяются как функция цены, откладываемой на оси Y, и таймфрейма, откладываемого на оси X. Я даже расширил этот эксперимент и занес данные графика в модуль сонификации, где каждому уровню цен придал явно отличимый тон. После этого участников опыта просили закрыть глаза и идентифицировать прорывы на графике по звукам, которые они слышали. Точки прорывов, определенные по звуку, неизменно отличались от полученных визуальным образом.
