Написание этой книги стало возможным благодаря поддержке LCH.Clearnet Group, предоставившей финансирование, без которого исследовательская работа была бы невозможна. История клиринговых палат, которые в конечном счете объединились в LCH.Clearnet, стала частью повествования. Однако данная книга не является официальной историей ни LCH.Clearnet, ни какой-либо другой клиринговой палаты. Мои отношения с этой организацией всегда оставались сугубо деловыми.
Любая книга пишется при участии большого числа помощников, и «Управляя рисками» не исключение. Я выражаю особую благодарность Крису Тапкеру, чье терпение, вдохновение и рекомендации всегда оказывали мне незаменимую помощь. Я также признателен Рори Каннингэму, который помог мне досконально разобраться в технологиях современного клиринга (и почти и овладеть ими самому). Деннис Даттерер совершенно бескорыстно разрешил мне пользоваться своей коллекцией документов по ранней истории Клиринговой корпорации Товарной биржи и согласился вычитывать черновые редакции первых глав, а также предоставил ценный материал о развитии клиринга в США. Майкл Марч, Наташа де Теран, Рори Каннингэм, Эд Уотс, Андреа Шлайфер, Питер Макларен, Дэвид Райт и Бен Норман согласились прочитать отдельные части книги и внесли много полезных замечаний (само собой разумеется, что, несмотря на огромную помощь, за все ошибки в этой книге, равно как и за оценочные суждения, отвечаю только я).
Наконец, эта книга не была бы написана без Дженис, моей супруги, чье терпение, чувство юмора и поддержка помогли мне во время исследований и писательской работы.
Часть I. «Расчищая» последствия кризиса
Кризис – время появления сомнительных героев. Банкротство империи Lehman Brothers 15 сентября 2008 года не стало исключением.
В тот день, когда Леман объявил о своем банкротстве в США, немногочисленная группа финансовых организаций моментально начала действовать, чтобы мировые фондовые биржи и биржи деривативов могли продолжать работать.
Сначала в Европе, а затем и по всему миру центральные клиринговые палаты с участием центрального контрагента (известные как центральные контрагенты) бросились спасать триллионы долларов, зависшие в различных сделках в результате краха Lehman. Если бы не они, угроза обвала мирового финансового рынка, вызванная крахом инвестиционного банка со 158-летней историей, моментально стала бы реальностью.
Эти мало кому известные организации успешно справились со своими обязанностями в чрезвычайной ситуации, закрыв все сделки, по которым они несли обязательства. И это позволило мировым биржам продолжить работу в условиях многократно возросших объемов торгов вследствие резких колебаний цен на акции, облигации и другие биржевые инструменты.
Крах Lehman Brothers изменил мир во многих отношениях. После заявления Lehman Brothers Holdings о предоставлении защиты от кредиторов в случае банкротства, поданного в суд США по делам о банкротстве Южного округа Нью-Йорка, постепенно нараставший международный финансовый кризис стремительно перерос в глобальную экономическую катастрофу. Крах инвестиционного банка похоронил все надежды на возможность постепенного решения финансовых проблем, начавшихся летом 2007 года из-за роста убытков сектора ипотечного кредитования на американском рынке жилья. Это банкротство подорвало доверие к рыночным инструментам финансирования. В ситуации утраты доверия перестали нормально работать инструменты межбанковского кредитования, без которого не может функционировать глобальная экономика. Денег стало мало. Их стоимость взлетела до небес.
Решение американских властей отказать Lehman Brothers в помощи опровергло распространенное мнение, будто крупные игроки, имеющие большое значение для международной финансовой системы, не могут обанкротиться. Тот факт, что те же власти в течение суток после краха Lehman решили поддержать недееспособную страховую группу AIG, только добавил сумятицы. Никто не понимал, кого государство будет спасать, а кого – нет. На первое место по важности вышел риск невыполнения обязательств – никто теперь не знал, с какими из финансовых организаций безопасно вести дела вне зависимости от их репутации.
В последующие недели правительства США, Великобритании и континентальной Европы были вынуждены поддержать банковскую и финансовую системы с помощью антикризисных пакетов, вливая в них миллиарды долларов, фунтов стерлингов и евро. Процентные ставки рухнули. Дефицит бюджета резко вырос. Многие ведущие банки выжили только потому, что получили от правительства средства налогоплательщиков для рекапитализации. В течение нескольких безумных недель некогда мощные и влиятельные финансовые структуры, созданные за последние тридцать лет, либо рухнули, либо – чтобы выжить – стали дочерними компаниями более сильных конкурентов или перешли под опеку государства. В итоге рыночная финансовая система, распространявшаяся из США по всему миру с начала 1980-х годов, теперь состоит из банков, которыми либо полностью, либо частично владеет государство.
Из-за банкротства Lehman Brothers триллионы долларов «зависли» в незакрытых сделках инвестбанка и его многочисленных дочерних структур. Активы оказались заморожены, что, в свою очередь, вызвало финансовые трудности у компаний-контрагентов, а для некоторых обернулось банкротством. Всем было ясно, что, пока конкурсные управляющие по обе стороны Атлантики будут спасать остатки компании, ее многомиллиардные активы на месяцы, а может быть, и годы останутся недосягаемыми для кредиторов.
При этом ситуация по сделкам, заключенным через фондовые биржи и биржи деривативов, а также по небольшой части нестандартных двусторонних сделок, заключенных напрямую между финансовыми институтами на внебиржевых рынках, была кардинально другой. На этих сделках катастрофа с Lehman никак не отразилась по той простой причине, что расчеты по ним проводились через клиринговые палаты с участием центрального контрагента. Все убытки по этим сделкам после краха Lehman компенсировал центральный контрагент, который выступал покупателем для каждого продавца и продавцом для каждого покупателя на том рынке, где он оказывал клиринговые услуги.
Через неделю после банкротства Lehman Brothers обязательства по большинству открытых позиций по таким сделкам были оплачены или «хеджированы». Таким образом, эти сделки не грозили дальнейшими убытками для кредиторов и не добавляли хаоса в мировую финансовую систему.
В течение двух недель счета большинства клиентов Lehman Brothers были переведены в другие инвестиционные компании.
К концу октября 2008 года центральные контрагенты, работавшие на крупнейших финансовых рынках, доложили о том, что им удалось разобраться с последствиями самого крупного дефолта в истории мировых финансовых рынков без убытков для участников клиринга.
О результатах своей работы эти не слишком известные организации говорили с откровенной гордостью, что нечасто встречается в мире бизнеса, где нормой являются весьма сдержанные высказывания.
В Нью-Йорке Дональд Донахью, СЕО[2] Депозитарной трастовой и клиринговой корпорации США (DTCC), сообщил, что его компания смогла «обеспечить надежную работу отрасли и снизить риски», несмотря на «беспрецедентную волатильность и подрыв доверия» к сектору финансовых услуг1.
Терренс Даффи, управляющий директор Группы Чикагской товарной биржи CME Group, заявил, что «ни один клиент, занимающийся торговлей фьючерсами, не потерял ни пенни и не пострадал от перерывов в торговой деятельности», когда Lehman Brothers объявил о банкротстве. «Огромные позиции Lehman Brothers были закрыты или проданы без потерь для клиринговой палаты и без каких-либо помех для работы рынка деривативов. Это свидетельствует о том, что наша система работает даже в периоды серьезнейших потрясений для финансовых рынков», – заявил Даффи на заседании Комитета Сената2.
Приведем отрывок из воспоминаний председателя LCH.Clearnet Group Криса Тапкера о дне, когда британское операционное подразделение этой международной группы в Лондоне объявило о дефолте Lehman Brothers вскоре после начала торгов 15 сентября 2008 года: «В тот момент, когда Lehman Brothers объявил о банкротстве, все фондовые биржи проводили клиринг по своим сделкам через нас. Ни у одного другого центрального контрагента не было на балансе такого количества самых разных позиций. Я с ужасом думаю о том, что могло случиться с рынком, если бы мы не справились»3.
Успешное преодоление LCH.Clearnet и другими клиринговыми палатами последствий дефолта Lehman Brothers позволило многим финансовым институтам пережить один из самых тяжелых периодов мирового экономического кризиса. Благодаря клиринговым палатам фондовые биржи по всему миру продолжили привлекать столь необходимый для бизнеса капитал, а биржи фьючерсов и опционов – предоставлять инвесторам, трейдерам и предпринимателям средства защиты от рыночных рисков.
