Биржи приняли различные методы торгов и разные подходы к клирингу финансовых деривативов. Биржа MATIF последовала примеру LIFFE и крупных бирж, торговавших деривативами в Чикаго, и выбрала голосовую торговлю, в то время как SOFFEX и DTB с самого начала приняли электронные технологии.
Биржи MATIF и MONEP создали свои собственные расчетные палаты с использованием технологий, приобретенных у ICCH и отработанных лондонской клиринговой палатой в Австралии.
Центральный контрагент MATIF назывался Парижская расчетная палата по сделкам с финансовыми инструментами (CCIFP). Она развилась из системы, использовавшейся Сиднейской фьючерсной биржей, и начала работать с небольшим штатом в 10 человек. Операции MONEP проходили клиринг в Обществе компенсации опционных рынков (Société de Compensation des Marchés Conditionnels), которое, как и MONEP, было участником фондовой биржи SBF (Парижская биржа).
Как было описано выше, LIFFE использовала систему управления рисками центральных контрагентов, позаимствованную у ICCH, которая с 1982 года принадлежала основным коммерческим банкам Великобритании (с биржей ее больше не связывали никакие акционерные взаимоотношения). С другой стороны, биржа LIFFE управляла своей расчетной системой TRS/CPS (Система регистрации торговых сделок / Система обработки клиринговых операций), которая была разработана биржей и отличалась по происхождению и техническим характеристикам от австралийского варианта ICCH, используемого на биржах MATIF и MONEP.
Создатели же SOFFEX поручили консультанту Артуру Андерсену разработку полностью интегрированной системы торгов и клиринга. В 1985 году комитет банкиров и официальных лиц, отвечавших за создание биржи, отверг идею использовать системы, уже предлагавшиеся шведской компанией ОМ и лондонской ICCH5.
В 1987 году, еще до открытия SOFFEX, основатели DTB начали переговоры со швейцарской биржей по поводу использования ее технологии, созданной Артуром Андерсеном. Вскоре после того как биржа SOFFEX начала торги, биржа DTB приобрела такую лицензию. Хотя немецкие и швейцарские биржи находились в разных юрисдикциях по обе стороны границы Европейского сообщества и каждая добавила свои спецификации в систему, разработанную Артуром Андерсеном, они интегрировали технологии торгов и клиринга. Их общая технология стала основой для более тесных связей в будущем.
В отличие от ICCH, которая была учреждена давно и обслуживала целый ряд рынков, центральные контрагенты континентальной Европы шли в кильватере своих бирж, и в тот момент, когда они попытались расширить свой бизнес, биржи подверглись комплексному и разнообразному давлению, не только экономическому.
10.2. Европейский союз, Валютный союз и единый рынок Европы
9 ноября 1989 года рухнула Берлинская стена. В течение следующих двух лет произошли ликвидация коммунизма как политической силы, распад Советского Союза и объединение Германии.
Получив большую поддержку в 1980-х годах, рыночный капитализм, политика либерализации и отмены избыточного регулирования теперь, как казалось, властвовали безраздельно. Мотив получения прибыли стал мировой нормой, что давало огромный стимул к приватизации и подрыву таких веками почитаемых понятий, как взаимный фонд и совместное владение. Параллельная революция в области информационных и телекоммуникационных технологий упростила и удешевила коммуникацию между странами и континентами. У инвесторов появилось больше возможностей для перемещения капитала по всему миру в поисках большей прибыли, чем когда-либо со времен 1914 года. И гораздо более быстрой. Началась новая эпоха – глобализации.
События конца 1980-х годов дали новый импульс стремлению инвестиционных банков США к расширению за границей. Они сделали значительные инвестиции в Лондоне после «Большого взрыва» в октябре 1986 года – дерегулирования финансовых рынков Великобритании – с целью использовать Сити в качестве базы для международных сделок в Европе. Они столкнулись с фрагментированной средой посттрейдинга, которая оказалась гораздо более дорогостоящей, чем дома, в Америке. Вследствие этого в 1990-е годы они все упорнее стремились добиться снижения затрат от поставщиков услуг финансовой инфраструктуры.
Политически Европа отреагировала на геополитическую революцию 1989–1991 годов, поднажав с амбициозными планами большей интеграции. В декабре 1991 года лидеры Европейского экономического сообщества завершили трудные многомесячные переговоры в Маастрихте на юге Голландии подписанием соглашения о существенном изменении Римского договора, на котором основывалось ЕЭС. Они договорились превратить Европейское экономическое сообщество в Европейский союз на основе экономического и валютного объединения. Четыре года спустя лидеры ЕС на саммите в Мадриде окрестили свою единую валюту «евро» и установили дату, 1 января 1999 года, с которой все члены ЕС, решившие принять участие в проекте, должны были прекратить обращение своей валюты и перейти на единую денежную политику. В 1999 году 11 из тогда еще 15 стран Евросоюза вошли в еврозону. Три года спустя евро стал полноценной валютой: 12 стран ввели в обращение банкноты и монеты евро.
Сторонники экономического валютного объединения видели в нем логичный результат процесса интеграции, который шел в ЕС.
Некоторые страны – члены ЕС обязались удерживать свои валюты в узких диапазонах колебаний с помощью механизма валютных курсов (ERM). Созданный в 1979 году с целью ускорения экономического роста и занятости, этот механизм имел свои недостатки. Он страдал от случайных, разрушительных, спекулятивных атак; некоторые из них вынуждали проводить в выходные дни перегруппировку «центральных ставок», определяющих отношения валют членов ERM друг к другу. Огромная волна спекуляций в сентябре 1992 года спровоцировала выход из ERM фунта стерлингов и итальянской лиры. Кризис и продолжавшиеся волнения вокруг курса французского франка к немецкой марке в течение 11 месяцев до августа 1993 года дали мощный импульс для развития рынков финансовых фьючерсов в Европе.
Когда был заключен Маастрихтский договор, ЕС уже задействовал программу по слиянию экономик 12 стран – членов ЕС в единый рынок. Но программа формирования единого рынка была сосредоточена главным образом на товарах. Финансовая либерализация была неравномерной, и часто ей препятствовало протекционистское поведение государств – членов в Совете министров ЕС.
Правда, существовал раздел законодательства, называемый Директивой об инвестиционных услугах (ISD). Утвержденная в 1993 году и введенная в 1996 году ISD должна была создать общеевропейские правила для финансовых рынков ЕС. Но это был компромисс, достигнутый в ходе переговоров, поскольку правительства многих стран-членов были готовы защищать национальные финансовые секторы и их интересы любой ценой.
ISD позволяла регулируемым рынкам предлагать удаленный доступ инвестиционным фирмам из других стран – членов ЕС для оказания определенных финансовых услуг. Данный «единый паспорт» был очень выгоден для трейдеров и бирж, использующих электронную торговлю на экране, например для DTB. Эта директива также давала авторизованным инвестиционным фирмам возможность удаленного доступа к клиринговой и расчетной системам. Но поскольку посттрейдинговая инфраструктура оставалась нерегулируемой на европейском уровне, государства-члены могли ограничить доступ к ней через границы государств.
В самом деле, директива содержала много лазеек – например упустила из виду покрытие товарных деривативов, – и ее реализация шла медленно. В основу ISD был заложен принцип взаимного признания. Это означало, что разрешение, выданное инвестиционной компании национальным, или «домашним», контролером, дает ей право вести торги или «импортировать» свои услуги на всей территории ЕС. Но взаимное признание постоянно подрывалось плохо замаскированными протекционистскими положениями, которые позволяли иностранному или «принимающему» государству навязывать свой порядок ведения дел.
Финансовые рынки и поставщики услуг инфраструктуры получали противоречивые сигналы. Подготовка к валютному объединению набирала темпы с 1996 года и действовала как стимул для интеграции и консолидации среди бирж и центральных контрагентов в Европе. Но в политике ЕС отсутствовало осознание того, что финансовую инфраструктуру Европы следует направлять к интеграции и консолидации в масштабах всего континента, как это происходило на рынке ценных бумаг США с середины 1970-х годов.
Поскольку политика ЕС была несовершенна, в 1990-е годы топ-менеджеры финансовой инфраструктуры в Европе столкнулись с важными стратегическими вопросами. Специфические проблемы отрасли указывали на необходимость более тесной интеграции и консолидации. Быстрый рост товарооборота, рост конкуренции и упор на безопасность и управление рисками после кризиса 1987 года и краха банка Barings потребовали увеличения расходов на информационные технологии. В то же время нарастало давление со стороны американских инвестиционных банков на европейских поставщиков инфраструктурных услуг с требованием сократить расходы. Оказавшись между двух огней (требований снизить цены и увеличить капитальные расходы), биржи Европы и операторы центральных контрагентов надеялись сэкономить на масштабах.
