Как всегда, продавец получает лучшую цену и условия, когда он привлекает больше покупателей к сделке. Мы приглашаем всех продавцов в The Founders Club, чтобы узнать, сможем ли мы купить акции учредителя или раннего инвестора или предоставить заем акционеру, позволяющий облегчить налоговое бремя и упростить сделку. Узнайте, как мы структурируем вторичные сделки и предоставляем работникам капитал, необходимый для исполнения их фондовых опционов. Мне говорят, что самая высокая зарплата в Palantir Technologies составляет $130 000, в то время как оценка компании перевалила за $4 млрд в 2012 г. Мы предоставили ликвидные средства бывшему руководителю высшего звена, которого очень устраивала оценка в $4 млрд, и заключили почти нереальную сделку. Мы делаем то же самое для Twitter и множества других менее известных сделок, когда у растущих компаний остается один-три года до определенного события ликвидности. У учредителей и первоначальных инвесторов есть прямой резон забрать часть средств, не дожидаясь события ликвидности. Такой подход привлекателен для инвесторов, которые получают быструю отдачу, а не ждут десяток лет возврата средств в классическом венчурном предприятии.
Продавать или не продавать: вторичный рынок для стартапов
Существует немало фондов специального назначения, которые покупают акции у учредителей и даже у рядовых работников, имеющих опционы, Facebook, Twitter, Groupon, Zynga, LinkedIn, Pandora и других компаний. Экстремальный пример — покупка акций у учредителей Groupon, которые продали их за $500 млн до проведения IPO, что вызвало толки относительно долгосрочной жизнеспособности этой компании.
Зрелые венчурные капиталисты знают из опыта, что предоставление ликвидных средств учредителям вполне разумно, и не только предпринимателям, но и венчурным инвесторам. По словам Йорга Иберла, члена консультационного совета The Founders Club и полного партнера Wellington Partners, одного из крупнейших венчурных фондов Германии, он только через три года после вложения средств понял, что в отсутствие свободных средств некоторые учредители при первой же возможности продают свои компании, не дожидаясь предложения оптимальной цены или IPO. Рынок IPO был закрытым большую часть прошедшего десятилетия и доступным только для тех компаний, которые могли обеспечить выход на уровне $250 млн. С 2002 по 2010 г. в среднем не более 80 компаний в год обеспечивали выход, превышающий $50 млн. Это не более чем капля в море по сравнению с 1500 компаниями, получавшими каждый год венчурное финансирование в США.
У Зохара Левковица, одного из моих друзей, учредителя и генерального директора Amobee, которая похожа на рекламную сеть с двойным кликом в мобильных телефонах, была возможность продать Yahoo! свою компанию за $100 млн. Через несколько дней после того, как Google приобрела AdMob, Yahoo! сделала предложение о покупке Amobee. Зохару принадлежала большая доля капитала, и он был очень заинтересован в сделке. Sequoia, один из его венчурных инвесторов, купила у него часть акций за $5 млн. После этого Зохар проголосовал против поглощения. Два с половиной года спустя Singtel заплатила за компанию $321 млн. По словам Зохара, он очень рад, что согласился тогда принять $5 млн — это позволило решить его семейные проблемы, купить дом и вновь стать активным инвестором-ангелом. Сейчас Зохар создает свой собственный венчурный фонд с дифференцированной стратегией. Я обязательно вложу в него деньги.
Еще одним отличным примером, показывающим типичную структуру сделок, является Rebate Networks. Компанию создали два успешных серийных предпринимателя. Михель Брем, операционный директор Rebate, продал studiVZ.net, крупнейшую социальную сеть в Германии, за €85 млн. Штефан Гленцер, соучредитель Last.fm, продал свою компанию за $280 млн CBS. Оба они получили хороший навар на предыдущих предприятиях и поэтому не испытывали недостатка в свободных средствах. Михель связался со мной, чтобы узнать, не возьмемся ли мы продать часть акций Rebate Networks через The Founders Club. На тот момент его компания привлекла €34 млн и имела очень хорошую постинвестиционную оценку. Ему принадлежала значительная доля акционерного капитала, и преимущественное право при ликвидации превышало сумму привлеченных средств. Если при продаже компания получала больше определенной суммы, то преимущественное право переставало действовать и все получали пропорциональные выплаты. В тот момент, когда Михель связался со мной, он был довольно близок к установленной сумме, но ему не хотелось выплачивать дивиденды акционерам, поскольку это замедлило бы развитие компании. Продажа части акций имела для него смысл, так как позволяла получить свободные средства и устранить очередность без замедления роста компании.
Чтобы понять эволюцию вторичного рынка и новую структуру сделок, стоит вернуться в прошлое. Многие венчурные инвесторы и предприниматели помнят о старых добрых временах, когда «Четыре всадника», четыре инвестиционных банка, покрывавших портфельные инвестиции венчурных капиталистов, вписывались в культуру Долины, проводили IPO и продавали компании крупным покупателям. Они действовали успешно с 1960-х гг. до конца 1990-х гг. На Уолл-стрит этих конкурентов из Сан-Франциско называли группой HARM, однако сами Hambrecht & Quist, Alex Brown & Sons, Robertson-Stephens и Montgomery Securities предпочитали название «Четыре всадника». В те дни венчурные капиталисты выигрывали не только от того, что «Четыре всадника» покрывали их портфельные компании на ранних стадиях, но и от рекомендаций «Всадников» относительно того, как долго держать публично торгуемые акции, которые венчурные капиталисты неожиданно получали в поглощенных или слившихся компаниях. За последние десять лет мир изменился кардинальным образом, особенно в том, что касается вторичных рынков и способов получения свободных средств учредителями и инвесторами. Возьмите сегодняшние развивающиеся вторичные рынки. Всех «Четырех всадников» поглотили более крупные банки, а ликвидность для стартапов, имеющих венчурное финансирование, начала исчезать.
Прямой вторичный рынок: продажа части акций за деньги до наступления события ликвидности
В 2002 г. средний период между раундом А и выходом составлял два года для американских компаний, имеющих венчурное финансирование. К 2008 г. он вырос до семи — девяти лет. Если учесть, что венчурные капиталисты надеются ликвидировать свои фонды в течение 10–12 лет, а рынок IPO закрыт для большинства компаний с выручкой менее $100 млн, то мы получаем очевидный кризис ликвидности для предпринимателей и венчурных капиталистов.
В следующий раз, когда ваши инвесторы попытаются избавиться от вас как от предпринимателя, не имеющего свободных средств, не получающего зарплату, соглашающегося на более низкую зарплату или оттягивающего время в ожидании более крупного выхода, скажите им, что не собираетесь расставаться с ними и хотите положить в карман $250 000–500 000 в следующем раунде. Если бы вы были в моем клубе, я бы с радостью встретился с вашими венчурными инвесторами, чтобы вывести их из пещеры на свет реального мира и поддержать ваше желание быстро получить какие-нибудь свободные средства. Это вовсе не расслабляет предпринимателя, умеренное поступление капитала обеспечивает личную стабильность и увязывает интересы предпринимателя с интересами инвесторов в поисках оптимальной возможности для выхода — это идет на пользу всем заинтересованным сторонам.
Привилегированные акции учредителей: лучшая структура для раннего наступления ликвидности
Джон Батиста, партнер в Orrick, дает такую рекомендацию в отношении акций учредителей на ранней стадии:
При создании компании учредители должны выбрать такую структуру капитала, в которой часть их пакета составляют привилегированные акции учредителей. Orrick предложила такую структуру пару лет назад, и я использовал ее в большинстве моих новых компаний.
Такие привилегированные акции дают учредителям, например, право конвертировать их частично (до 20 %) в будущие выпуски привилегированных акций, предназначенные для продажи будущим инвесторам. Это выгодно учредителям, поскольку они получают возможность продать свои акции по цене привилегированных акций. Это выгодно инвесторам, поскольку они могут купить у учредителей привилегированные акции тех же серий, что компания продает для привлечения венчурного финансирования. Это выгодно компании, поскольку продажа привилегированных акций позволяет избежать проблем, возникающих в соответствии со статьей 409А Налогового кодекса США при продаже обыкновенных акций работников. Компания предлагает обыкновенные акции работников со скидкой к последней цене привилегированных акций.
Используя такую структуру, следует учитывать следующее:
• Большинство венчурных инвесторов принимают эту структуру, если привилегированные акции учредителей составляют не более 20 % пакета учредителя.
