– финансовые инновации;
– концентрация финансовых операций – как тех, по которым клиринг проводился, так и тех, по которым его не проводили, – в руках небольшого числа компаний. Их круг сужался, а могущество возрастало.
В этой главе поочередно рассматриваются все перечисленные факторы. Таким образом, она послужит прологом к части IV, которая охватывает историю центральных контрагентов с 2000 года и до банкротства Lehman Brothers.
12.2. Требование снизить затраты
Для крупных инвестиционных банков начало нового века стало радужным не во всех отношениях. Стремясь расширить сферу своей деятельности, они в течение 1990-х совершали все более крупные инвестиции в трейдинговые инфраструктуры, опиравшиеся на компьютерные технологии. Объемы торговли резко возросли, но маржа сократилась – в иных случаях чуть ли не до нуля.
Банки искали способы урезать расходы и постарались возложить часть бремени на своих провайдеров инфраструктурных услуг. Интерес Франкфуртской и Парижской бирж к новым технологиям 1990-х годов как раз и был вызван давлением со стороны клиентов, требовавших снижения затрат. В США стремление снизить стоимость сделок по акциям привело к поглощению еще функционировавших региональных расчетно-клиринговых структур Национальной клиринговой корпорацией по ценным бумагам (NSCC) и Депозитарной трастовой компанией (DTC), а затем эти два общенациональных провайдера инфраструктурных услуг слились в единый холдинг – Депозитарную трастовую и клиринговую корпорацию (DTCC).
Но эти перемены не облегчили давление со стороны банков, добивавшихся снижения посттрейдинговых расходов, в особенности в Европе, где международному трейдингу препятствовали национальные границы и потому не складывался необходимый для подъема экономики единый резерв ликвидности, сопоставимый по масштабам с резервом ликвидности в США.
В мае 1999 года два руководителя европейских инвестиционных банков совместно основали Европейскую группу пользователей индустрии ценных бумаг (ESIUG) как орган высшего уровня, обеспечивающий взаимосвязь с провайдерами услуг и лоббирующий снижение расходов на финансовые инфраструктуры. Поводом к этой инициативе сэра Дэвида Уокера, председателя Morgan Stanley Dean Witter Europe (со штаб-квартирой в Лондоне), и Марселя Оспеля, главы UBS, послужил план радикальных изменений инфраструктуры европейских расчетов по ценным бумагам.
За несколько дней до этого решения о намерении объединить свою деятельность в сфере расчетов по ценным бумагам объявили Вернер Зейферт, CEO Deutsche Börse, Андре Лусси, руководитель Cedel (Международного центрального депозитария ценных бумаг, принадлежащего банку со штаб-квартирой в Люксембурге), и Жан-Франсуа Теодор, председатель и CEO Paris Bourse.
На первый взгляд, консолидация полностью соответствовала ожиданиям клиентов. Возникшая таким образом Европейская клиринговая палата (получившая несколько странное название) стала первым международным проектом, направленным на консолидацию посттрейдинговой инфраструктуры в Европе.
Но Уокер и Оспель заподозрили, что цель Зейферта заключается не столько в снижении расходов, сколько в распространении – в убыток клиентам – ориентированной на прибыль вертикально интегрированной системы. По этой причине Уокер развернул против планов Зейферта всю «артиллерию» ESIUG.
С позицией Уокера по вертикально интегрированной системе нельзя было не считаться. Уокер принадлежал к числу старейшин Сити, в его послужном списке значились пост исполнительного директора Банка Англии и главного регулятора британских рынков ценных бумаг. При этом Уокер, что необычно для патрициев, проявлял интерес к посттрейдинговым инфраструктурам. Его офис в Кэнэри-Уорф притягивал всех, кто стремился модернизировать финансовую инфраструктуру Европы и снизить расходы клиентов, а сам Уокер стал серым кардиналом, сосредоточившим в своих руках связи с инвестиционными банками, центральными банками, коммерческими банками, политиками, регулирующими органами и профессионалами посттрейдинга. Теодор также считал необходимым наведываться в Лондон и советоваться с Уокером.
Под руководством Уокера ESIUG сделалась главным инициатором горизонтального клиринга и расчетов. В этой системе посттрейдинговая деятельность отделялась от трейдинга и контролировалась другими компаниями, причем оставалась возможность интеграции посттрейдинговой деятельности с деятельностью других провайдеров услуг в зависимости от их функций.
В ESIUG состоял Крис Тапкер, представитель голландского банка ABN AMRO. Вместе с коллегами Тапкер сформировал в ESIUG рабочую группу с целью подготовить такую стратегию индустрии ценных бумаг, которая сплотила бы клиентов в поддержку горизонтальных систем посттрейдинга.
«Мы выдвинули идею горизонтальной интеграции трейдинга, клиринга и расчетов в противовес вертикальной интеграции, – поясняет Тапкер. – И начали разъяснять преимущества этой системы по сравнению с системой Зейферта3».
В 2000 году ESIUG преобразовалась в Европейский форум по ценным бумагам (ESF), более официальную и четко структурированную организацию, с центром в Лондоне. Первоначально в ESF входили 24 банка. Постепенно Европейский форум стал терять влияние, но в лучшую свою пору ESIUG и ESF успели выявить несовпадение интересов европейских бирж и их клиентов. Этот раскол, впервые проявившийся в 1990-е годы, в 2000-е только усугубился, в том числе и благодаря акционированию взаимных фондов и превращению биржевых групп в компании, включенные в листинг.
12.3. Первичное размещение акций финансовых инфраструктур
Акционирование финансовых инфраструктур началось в Европе в 1990-е годы умеренными темпами, но на рубеже веков это явление охватило весь мир.
В 1987 году OM4, шведская биржа деривативов, впоследствии вошедшая в состав объединенной группы NASDAQ OMX Group, стала первой в мире публично котируемой биржей.
Акционирование OM не наделало большого шума, вероятно, потому, что эта компания изначально не была традиционной биржей – она выросла из компании, специализировавшейся на интернет-технологиях. Зато в 1982 году акционирование франкфуртской биржевой компании Deutsche Börse привлекло внимание всего мира. Она сделалась акционерным обществом. На том этапе акционирование не подразумевало листинга на фондовом рынке.
Акционирование Deutsche Börse должно было поспособствовать модернизации германского финансового сектора к концу 1980-х годов. Владельцами Deutsche Börse по-прежнему оставались главным образом немецкие банки, но уже на правах акционеров коммерческой компании, а не в качестве «членов клуба». Что существеннее, такое изменение статуса развязало руки честолюбивому руководителю Deutsche Börse Вернеру Зейферту: теперь он мог свободнее развивать операции с деривативами и объединить трейдинговую и посттрейдинговую деятельность в вертикально интегрированной системе.
На рубеже нового тысячелетия Зейферт приготовился к следующему шагу. В декабре 1999 года он объявил о намерении группы разместить свои акции на фондовом рынке. После небольшой отсрочки в начале 2001-го Deutsche Börse выпустила свои акции для открытой продажи.
Сторонники «коммерческой» модели бизнеса утверждали, что этот путь ведет к ускорению инноваций и к большей эффективности, чем та, на которую способны «сонные» паевые фонды, управлявшие большинством фондовых бирж. Однако первичное размещение акций Deutsche Börse было вызвано не только подобными соображениями, но и совпадением двух факторов: амбициями управляющих этих компаний и алчностью прежних владельцев, которые оставались на положении пользователей. Публичное акционирование подчас ударяло по своим же горячим сторонникам, как это случилось с Зейфертом: в 2005 году новые акционеры взбунтовались и отправили главу Deutsche Börse в отставку.
Акционирование Deutsche Börse подало пример многим честолюбивым подражателям. Euronext, международная биржа, образовавшаяся в сентябре 2000 года под руководством Жана-Франсуа Теодора благодаря слиянию Парижской, Брюссельской и Амстердамской бирж, в июле 2001-го осуществила первичное размещение акций и внесла свои акции в листинг парижского рынка Euronext5. В том же месяце Лондонская фондовая биржа (LSE), акционированная в 2000 году, вошла в листинг самой же Лондонской фондовой биржи.
Акционирование и листинг бирж происходили и в других частях света. В Азиатско-Тихоокеанском регионе в 1999–2000 годах были акционированы, а затем слились фондовая и фьючерсная биржи; этому примеру вскоре последовал Сингапур, а несколько лет спустя – Южная Корея и Австралия. В США первой подверглась акционированию Чикагская товарная биржа (CME), разместившая свои акции на продажу осенью 2002 года. Не отстали от нее и другие биржи США.
