Приложение Б
Два пути роста и две альтернативы
Если впереди развилка, решай, куда идти.
Йоги Берра
♦ Как правило, компании с показателями выше среднерыночных либо растут, либо находят способ создавать стоимость при отсутствии роста.
♦ Есть два пути роста: быстрый рост при стабильной доходности или рост средними темпами при увеличении доходности.
♦ Есть два пути создания стоимости при отсутствии роста: регулярное распределение между акционерами существенных средств или выгодная продажа компании.
♦ Промежуточных вариантов нет: любая другая схема с высокой вероятностью приведет к показателям ниже среднерыночных.
В Приложении А мы показали, что рост важен, но это не единственный фактор успеха. Прибыль и операционная эффективность также очень важны. Как же найти баланс между ними? Является ли рост выручки основной задачей для всех компаний? Существует ли надежная стратегия создания стоимости без увеличения выручки? Как правильно сбалансировать рост выручки и рост прибыли? Как определить подходящие темпы роста?
Чтобы разрешить эти вопросы, давайте в деталях рассмотрим динамику эффективности отдельных компаний. Наша задача — выделить модели эффективного роста, ориентированные на создание акционерной стоимости компании. Необходимо ответить на вопрос, который каждый руководитель и каждая управленческая команда задают себе вновь и вновь: какой уровень роста и операционной эффективности обеспечит максимальную стоимость для акционеров?
Как и в предыдущем случае, мы рассматриваем деятельность крупных компаний на протяжении 20 лет, чтобы определить долгосрочные тенденции в процессе создания их акционерной стоимости. Сначала необходимо провести процедуру, которая обычно используется для анализа клиентской базы, — «сегментацию рынка» для 100 ведущих компаний США.
Сегментация компаний
Сегментация рынка — это формирование выборки клиентов, описание их моделей поведения и потребностей и выделение однородных групп покупателей (сегментов) на основе статистики. В нашем случае в роли «клиентов» выступают отдельные компании, а для сегментации вместо таких характеристик, как поведение или потребности, используются показатели финансовой эффективности.
Чтобы провести статистический анализ, установим два граничных значения: пороги эффективности выше и ниже среднерыночных. Путем сегментации мы хотим выявить такие сочетания показателей (включая рост выручки, рентабельность и доход на инвестированный капитал), которые с вероятностью более 70 % обеспечивают доходность выше рыночной (для высокоэффективных компаний) или ниже рыночной (для компаний с низкой эффективностью)[116].
В результате такого анализа мы выделили семь сегментов компаний (моделей создания стоимости) с различными показателями эффективности (см. рис. Б.1). Обратите внимание, что мы не сами выбирали эти сегменты или критерии попадания компаний в них: все это результат действия алгоритма сегментации. Три сегмента образовали компании с результатами выше рыночных в плане создания стоимости (1, 2 и 6), еще один — компании, показатели которых лишь немного не дотянули до порогового значения (7), и три — компании с показателями ниже рыночных (3, 4 и 5). Еще три компании обанкротились и были исключены из выборки.
Прежде чем перейти к анализу каждого сегмента, давайте посмотрим на важную связь между темпами роста и стоимостью компании. Как мы уже отмечали, в долгосрочной перспективе рынок вознаграждает прибыльный рост. Компании, которым удалось поддерживать рост выручки на уровне более 8,5 % в год без ущерба для рентабельности, обеспечили своим акционерам хороший доход.
Компании с меньшими темпами роста (в пределах между уровнем инфляции и 8,5 %) рынок тоже оценил положительно — при условии, что в течение этого периода они также увеличили свою рентабельность.
Наконец, есть группа компаний с низкими темпами роста, доходность которых, тем не менее, оставалась высокой в течение всего периода. Темпы роста этих компаний отставали от инфляции, но при этом они распределяли свой капитал между акционерами. Сочетая обратный выкуп акций, выплату дивидендов и продажу активов, эти компании создали значительную стоимость, несмотря на медленный рост[117].
При этом статистика показывает, что у компаний, в которых наблюдаются высокие темпы роста при неустойчивой рентабельности, средние темпы роста без увеличения рентабельности и низкие темпы роста без активного распределения капитала, результаты с высокой вероятностью будут хуже среднерыночных.
Перейдем к анализу самих сегментов. Мы увидим, что существует два пути роста и два пути создания стоимости при отсутствии роста, и никаких промежуточных вариантов.
Два способа расти
Компании из сегментов 1 и 2 на рис. Б.1 выбрали один из двух путей роста.
Высокие темпы роста при сохранении доходностиЕсли у вас крупная компания с бизнес-моделью, ориентированной на быстрый рост, как вам обогнать рынок? Выявленный нами порог эффективности для успешных компаний — темпы роста свыше 8,5 % в год. Если к концу рассматриваемого периода доходность компании не упала больше чем на 2 %, она с высокой вероятностью добилась результатов выше среднерыночных в области создания стоимости.
Компании из первого сегмента сохраняли высокие темпы роста выручки в течение всего периода при стабильной рентабельности, среди них — Johnson & Johnson, Merck, Wal-Mart, Altria, Target, Pfizer и Abbott Laboratories. Показатели всех компаний этого сегмента в рассматриваемый период были выше среднерыночных. Быстрый и стабильный рост выручки в течение более длительного времени, чем ожидал рынок, привел и к значительным результатам в плане создания стоимости.
Для медианной компании в этом сегменте среднегодовые темпы роста выручки составили 9,7 %, намного выше номинального роста ВВП. Несколько компаний, в частности Wal-Mart и Intel, росли намного быстрее, сохраняя другие экономические показатели на стабильном уровне. Операционные результаты оставались стабильными для всех компаний этого сегмента; ни у одной чистая операционная прибыль за вычетом налогов не упала более чем на 2 %. Многие компании, включая Wal-Mart, Target и ряд фармацевтических фирм, расширяли свой профильный бизнес.
Рассмотрим компанию Altria Group, которая в начале анализируемого периода называлась Philip Morris. Совокупный годовой рост выручки Altria составлял 10 % в течение всего периода, а рост совокупного дохода акционеров — 20 %. И это несмотря на то, что профильный бизнес компании — производство табачных изделий — рос гораздо медленнее. Дело в том, что компания не только расширяла присутствие на международном табачном рынке и приобретала там новые активы, но и начала работать в пищевой промышленности после серии слияний и поглощений. В 1985 году она приобрела компанию General Foods за 5,6 млрд долл., в 1988 г. — компанию Kraft за 12,9 млрд и в 2000 г. — Nabisco Holdings за 18,9 млрд. Благодаря этим сделкам Altria выстроила второе крупное направление бизнеса, которое к 2005 г. обеспечивало 35 % общей чистой выручки компании.
