ТАБЛИЦА 8.1. Доходность и максимальное снижение величины капитала старейших фондов высокодоходных облигаций на основании ежеквартальных показателей суммарной доходности. 1980–2006 гг.
Период с 2003 по 2007 г. (вплоть до июля 2007 г. включительно) был очень благоприятен для высокодоходных облигаций – в это время доля бумаг, эмитенты которых обанкротились, составляла менее 1 % и инвесторы, стремящиеся к высокой прибыли, активно скупали рекордное количество новых высокодоходных облигаций, выпускаемых для финансирования корпоративных поглощений с использованием кредитного рычага. Таким образом, период с 2003 по 2007 г. недостаточно репрезентативен для оценки будущих показателей потенциального риска и доходности. Наихудшие периоды для высокодоходных облигаций повторялись примерно каждые четыре года: в 1989–1990 гг., 1994 г., 1998 г. и 1999–2002 гг. На рис. 8.4 показана динамика средней квартальной доходности фондов американских высокодоходных корпоративных облигаций в 1986–2006 гг. На графике легко заметны указанные периоды, которые были отмечены рядом следующих подряд убыточных кварталов.
Из табл. 8.1 видно, насколько различаются показатели риска у разных фондов. Morgan Stanley High Yield исторически выделяется как наиболее опасный для инвестирования фонд.
РИС. 8.4. С редняя квартальная доходность фондов высокодоходных облигаций, %. 1986–2006 гг. (Источник: Mutual Fund Expert, 28.02.2007)
Помимо максимального убытка в 1998–2002 гг., составившего 58 %, он также потерял почти 50 % своих активов во время «медвежьего» рынка 1989–1990 гг. Размер прибыли фонда, полученной во время благоприятных периодов, далеко не достаточен для компенсации его огромных потерь на «медвежьих» рынках. Даже безрисковые казначейские векселя по итогам рассматриваемого 26-летнего периода были более прибыльны, нежели фонд Morgan Stanley. На рис. 8.5 показан рост $1, инвестированного в фонд высокодоходных облигаций, со средними показателями доходности и риска для фондов, представленных в табл. 8.1, а также в казначейские векселя и фонд Morgan Stanley High Yield. На графике отмечены два крупнейших спада на рынке высокодоходных облигаций (1989–1990 и 1998–2002 гг.). Во время каждого из этих спадов потери Morgan Stanley High Yield были гораздо больше, чем в среднем у фондов высокодоходных облигаций. Из-за этих потерь доходность Morgan Stanley High Yield в 1980–2006 гг. оказалась меньше, чем у казначейских векселей. Вывод: избегайте инвестировать в фонды высокодоходных облигаций, продемонстрировавших снижение величины капитала выше среднего уровня. Ведь (обычно) есть и другие возможности для ваших инвестиций.
РИС. 8.5. Рост $1, инвестированного в средний фонд высокодоходных облигаций, казначейские векселя и фонд Morgan Stanley High Yield. 1980–2006 гг.
В табл. 8.1 также представлены средние результаты для всех перечисленных фондов. Как уже не раз отмечалось, диверсификация (с ежеквартальным восстановлением равновесного состава портфеля) в большей мере способствует снижению риска, нежели росту доходности: средняя доходность перечисленных фондов составляет 9,1 % годовых, а теоретическая доходность портфеля, где были бы представлены все указанные фонды и равновесный состав которого восстанавливался бы с ежеквартальной периодичностью, была бы равна 9,2 % годовых. Однако обратите внимание, что риск портфеля, в который включены перечисленные фонды, в исторической динамике (максимальное снижение величины капитала составило 18 %) был ниже, чем средний показатель риска всех фондов (максимальное снижение величины капитала составило 23 %). Уменьшение показателя максимального снижения величины капитала с 23 % до 18 % не превращает рискованную инвестицию в надежную. Тем не менее снижение исторического риска более чем на 1/5 исключительно путем диверсификации – это довольно существенное вознаграждение при сравнительно небольших усилиях. Причина, по которой диверсификация между различными облигационными фондами способствовала снижению риска, заключается в том, что менеджеры фондов высокодоходных облигаций имеют различное представление о том, в какие облигации инвестировать. Некоторые из них стремятся к максимизации доходности, вкладывая капитал в наиболее рискованные «мусорные» облигации, в то время как другие отдают предпочтение облигациям, рейтинг которых лишь немного ниже инвестиционного уровня, чтобы минимизировать риск. Некоторые управляющие могут видеть больший потенциал в компаниях, занимающихся игорным бизнесом, а другие большую часть активов вкладывают в бумаги компаний телекоммуникационной сферы или ЖКХ. Иными словами, стратегии, используемые портфельными управляющими, различны, и поэтому достигнутые ими в любой момент времени результаты также будут отличаться друг от друга.
Эффективное инвестирование в фонды высокодоходных облигаций на три месяца
Поскольку нет гарантии, что фонды высокодоходных облигаций сумеют избежать негативных последствий будущих «медвежьих» рынков, настолько же серьезных, как те, что наблюдались в 1989–1990 и 1998–2002 гг., мы не рекомендуем вам ограничиться покупкой паев таких фондов и дальше со спокойной душой о них забыть. Вместо этого мы советуем вам применять стратегию активного управления, которая позволит вам контролировать инвестиционный риск вашего портфеля. К счастью, есть очень простой способ это осуществить:
С ежеквартальной периодичностью отслеживайте показатели доходности каждого фонда высокодоходных облигаций, в котором вы участвуете. Если ваши фонды завершили квартал с прибылью, вам не нужно ничего менять в последующие три месяца. Однако если какой-либо из фондов, в которые вы инвестируете, по итогам квартала понес убыток, продайте его паи и сохраняйте капитал в виде наличных до тех пор, пока фонд не закончит очередной квартал с прибылью. После завершения прибыльного для фонда квартала как можно скорее вновь откройте позицию в данном фонде.
Иначе говоря, вам необходимо оценивать доходность фондов высокодоходных облигаций, представленных в вашем портфеле, лишь раз в три месяца. Не забывайте учитывать одновременно изменение цены паев фондов и распределение доходов, производимое этими фондами. В исторической перспективе на долю выплачиваемых доходов приходилась большая часть суммарной доходности. Большинство фондов высокодоходных облигаций распределяют доходы ежемесячно. Однако, например, Northeast Investors Trust производит выплату доходов лишь с ежеквартальной периодичностью.
Обратите внимание, что в отличие от фондовых индексов, значения которых публикуются непрерывно в режиме реального времени на CNBC и в других источниках, вы можете узнать инвестиционные результаты вашего фонда высокодоходных облигаций по итогам любого дня лишь довольно длительное время спустя после закрытия торговой сессии в 16:00. В табл. 8.2 приведен пример алгоритма расчета квартальной суммарной доходности.
ТАБЛИЦА 8.2. Пример алгоритма расчета ежеквартальной доходности фонда высокодоходных облигаций в режиме онлайн
Повторим еще раз правило управления риском: на три месяца изымайте капитал из фонда высокодоходных облигаций, инвестиции в который по итогам календарного квартала оказались убыточными (исходя из показателя суммарной доходности). Сохраняйте позиции в фонде высокодоходных облигаций в течение последующих трех месяцев, если по итогам квартала вложения в данный фонд оказались прибыльными (исходя из показателей суммарной доходности). Теперь мы готовы продвинуться дальше и рассмотреть эффективность этой простой системы.
Данный инструмент управления риском следует применять по отношению к каждому из фондов высокодоходных облигаций, представленных в вашем портфеле, по отдельности. Например, предположим, что 50 % активов в вашем портфеле высокодоходных облигаций размещены в фонде
Dry den High Yield (РВНАХ), а другие 50 % – в фонде
Fidelity Capital and Income (FAGIX). Вы оцениваете суммарную доходность каждого из этих фондов после окончания последнего рабочего дня каждого квартала. Если только один из двух фондов по итогам квартала оказался убыточным, переведите 50 % вашего капитала, предназначенного для инвестирования в фонды высокодоходных облигаций, в наличные, а другую половину ваших активов оставьте инвестированной. Аналогичным образом, если вы продали паи обоих фондов, а затем один из них продемонстрировал положительную доходность по итогам квартала, вам следует вновь открыть позицию только в этом фонде, вложив в него лишь 50 % своего капитала, предназначенного для инвестирования в фонды высокодоходных облигаций. Другие 50 % активов будут сохраняться в виде наличных до тех пор, пока не будет сформирован соответствующий сигнал к покупке паев второго фонда.
